雅戈尔：服装与房地产主业稳定增长

　　08年上半年，公司实现营业总收入54.48亿元，同比增长60.01%；营业利润22.90亿元，净利润19.42亿元，分别同比增长18.26%和49.22%，每股收益0.87元。

　　公司上半年非经常性收益11.47亿元，其中，减持中信证券(19.11,0.01,0.05%,吧)的税后收益8.91亿元，折价收购新马服装的收益1.06亿元，扣除非经常性损益后公司的净利润为7.95亿元，同比增长66.23%。

　　公司上半年服装业务收入27.88亿元，同比增长98%；纺织业务收入9.73亿元，同比增长3.84%。由于新马集团并表，导致服装海外业务大幅增长。上半年出口收入20.12亿元，同比增长127.66%。根据中报数据推算，上半年纺织服装的内销增速仅为3.48%。据我们了解，上半年公司服装内销收入增长15%，意味着纺织业务为负增长。

　　公司房地产业务完成销售收入19.55亿元，同比增长80.52%。我们认为，07年结算的部分项目延期至08年初结算是收入大幅增长的主要原因。

　　上半年公司减持中信证券3300万股，收入11.87亿元，实现税后投资收益8.91亿元，占同期净利润的45.89%。由于公司持有的金融资产绝大部分以“可供出售的金融资产”核算，市值变动不计入利润表，因此股市下跌对公司业绩直接影响有限，但导致净资产同比下降23.99%。

　　上半年公司总体毛利率38.83%，同比下降0.69个百分点。其中，房地产业务的毛利率由44.79%提升至49.55%；而纺织服装除西装外的其它产品毛利率均出现下降。服装毛利率下降的主要原因，是新合并报表的新马公司毛利率较低。

　　不考虑投资收益，预计公司08、09年的EPS分别为0.54元和0.57元。

　　08年每股收益中，纺织服装业务和房地产业务的贡献比接近2：1，我们认为，纺织服装业务和房地产业务可分别给予15和10倍市盈率，加上所持金融资产的每股市值3.8元，公司合理价值为11元，建议“谨慎增持”。